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【個股產業分析】:立訊(002475.TT)

為符合手機快充標準,Type C接口成未來趨勢,立訊為AirPods主要供應商,佔總訂單六成
因應5G發展,LCP天線將取代原先的PI天線,立訊手機天線組裝技術符合此趨勢。

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【個股產業分析】:立訊(002475.TT)

  1. 1. 立訊(002475.CH) 台大財金三 林妍均 2020/12/12 1
  2. 2. Agenda • 結論 • 公司簡介 • 成長動能 • 財務模型與評價 • 結論 2
  3. 3. 2020/12/11收盤價為52元,預估目標價為72元,給予買進評 等,潛在漲幅38.5%。 買進理由是: 1. 為符合手機快充標準,Type C接口成未來趨勢; 2. 立訊為AirPods主要供應商,佔總訂單六成; 3. 因應5G發展,LCP天線將取代原先的PI天線,立訊手機天 線組裝技術符合此趨勢。 基於以上三點理由使2022年營收YoY+29.3%,EPS 為1.81元, 故給予40x本益比,目標價72元。 3 2018A 2019A 2020F 2021F 2022F 營收 (百萬元) 35,850 62,516 91,608 120,002 155,140 毛利率 21.0% 19.9% 20.1% 20.6% 20.2% 營業利益率 9.2% 9.2% 9.9% 10.2% 9.8% 稅後淨利率 7.8% 7.9% 8.3% 8.7% 8.3% EPS(元) 0.51 0.88 1.06 1.46 1.81 評等 2020/12/11 收盤價 目標價 潛在漲幅 買進 CNY 52 CNY 72 38.5% 0 10 20 30 40 50 60 70 股價 (元)
  4. 4. 公司簡介 1 4
  5. 5. • 立訊目前以消費性電子產品類為主,佔2020上半年整體營收85.3%,此類產品包含:連接器、 AirPods、手機天線、無線充電、馬達等;主要客戶則以Apple為主,佔整體營收約五成以上 消費性電子為立訊最大營收占比,Apple為主要客戶 5 43.6% 50.1% 66.5% 74.8% 83.2% 85.7% 87.3% 88.4% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020F 2021F 2022F 電腦 汽車 通訊 消費性電子 其他 資料來源:立訊年報、自行整理 圖1-1:立訊營收產品組合
  6. 6. 成長動能 2 6
  7. 7. • USB 3.1為一種規範,提供1280MB/s的傳輸速度;Type C則為一種USB接口的介面形狀 • Type C 的優勢有三:1) 尺寸為8.4*2.6mm,較小;2) 無方向性;3) 可同時傳輸資料與充電 USB-C 即 USB 3.1 Type C 7 USB標準 頻寬 傳輸速度 支援介面 USB 1.0 1.5Mbps 187.5KB/s Type A Type B USB 2.0 480Mbps 60MB/s USB 3.0 5Gbps 640MB/s USB 3.1 10Gbps 1280MB/s Type C USB 3.2 20Gbps 2560MB/s USB 4.0 40Gbps 5120MB/s 資料來源:自行整理
  8. 8. • 5G手機因使用高頻無線電波,耗電量大幅提升,且5G的功耗為4G手機的2.5倍,使用Type-C則可縮 短手機充電時間,達到快充效果 • 立訊目前在連接器產業排名第六,預期Type C未來的廣泛使用將帶動立訊連接器業務的營收成長 論點1:Type C需求增加,提升立訊營收 8 圖2-2:手機及電腦Type C滲透率 資料來源:IHS、Digitimes、拓樸產業研究院、新聞整理 圖2-1:手機及電腦Type C銷售量 0.15 0.31 0.49 0.80 1.32 0.83 1.26 1.78 2.45 3.07 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 2018 2019 2020E 2021E 2022E 銷售量 (十億台) 電腦Type C出貨量 手機Type C出貨量 64.3% 80.1% 85.8% 90.0% 93.0% 37.50% 50.20% 57.70% 65% 70% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2018 2019 2020E 2021E 2022E
  9. 9. • 由於英業達製造良率和產能未能隨著AirPods出貨量增加而提升,AirPods訂單逐漸轉交給立訊代工 • 雖AirPods銷售量趨緩,但其市佔率仍佔五成以上,且立訊訂單份額占比大,故預期立訊營收成長 論點2:立訊AirPods訂單份額提升至60%,帶動立訊營收成長 9 14 35 59 94 120 150% 68% 60% 28% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% - 20 40 60 80 100 120 140 2017 2018 2019 2020E 2021E YoY 銷售量 (百萬台) 圖2-4:全球TWS滲透率 圖2-3:AirPods 2017–2021銷售量 圖2-5:AirPods代工份額變化 資料來源:DigiTimes、Counterpoint、新聞整理 1.36% 3.28% 9.46% 16.75% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 2017 2018 2019 2020E 100% 85% 45% 20% 15% 50% 60% 5% 20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016 2017 2018 2019 英業達 立訊 歌爾
  10. 10. • Massive MIMO為5G的關鍵技術之一,透過多支天線發送及接收,此技術使資料傳輸速度變得更快, 且也使行動資料傳輸量提高3至5倍,故每部手機中的天線數量增加,使天線整體需求大幅增長 • 隨著5G技術的成長,5G手機出貨量及滲透率預期持續成長,因而帶動手機天線的相關廠商成長 Massive MIMO技術提升,每部手機天線數量增加 10 4G 5G 4G通信天線 2 2 5G通信天線 0 4 Wi-Fi天線 1 2 GPS天線 1 1 表2-1:4G及5G手機天線數量 圖2-6:手機出貨量及5G手機滲透率 1% 18.90% 39.50% 56.70% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2019 2020E 2021E 2022E 手機出貨量 (百萬台) 4G手機 5G手機 5G手機滲透率 資料來源:TRENDFORCE、新聞整理
  11. 11. • 因LCP/ MPI基材將代替PI成為新的天線基材,LCP/MPI天線模組廠將受惠於此趨勢 • 立訊目前在手機天線業的市佔率達10%,佔全球第五,且其在iPhone的LCP天線模組之代工佔50%, 與安費諾平分訂單,故預期立訊的天線業務將持續成長 論點3:MPI/ LCP天線盛行,立訊生產技術符合未來趨勢 11 20% 20% 14% 12% 10% 24% 信維通信 碩貝德 安費諾 Murata 立訊 其他 傳 出 耗 損 可 彎 曲 性 尺寸 穩定 性 吸 濕 性 耐 熱 性 成 本 PI 高 差 差 高 佳 低 MPI 一 般 一 般 一般 一 般 一 般 一 般 LCP 低 佳 佳 低 差 高 表2-2:PI/ MPI/ LCP基材比較 圖2-7:iPhone LCP天線模組廠代工份額變化 圖2-8:手機天線廠市佔率 資料來源:新聞整理 35% 0% 0% 65% 60% 50% 0% 40% 50% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2017 2018 2019 村田 安費諾 立訊
  12. 12. 財務模型與評價 3 12
  13. 13. 損益表 13 (單位:佰萬元人民幣) 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2019 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4F 2020F 2021Q1F 2021Q2F 2021Q3F 2021Q4F 2021F 2022Q1F 2022Q2F 2022Q3F 2022Q4F 2022F 營業收入淨額 9,019 12,422 16,395 24,680 62,516 16,513 19,938 23,076 32,080 91,608 23,931 28,044 30,532 37,494 120,002 31,818 36,561 39,269 47,492 155,140 銷貨成本 (7,315) (10,001) (12,777) (19,975) (50,068) (13,884) (15,940) (17,919) (25,408) (73,150) (18,941) (22,247) (24,266) (29,858) (95,312) (25,401) (29,167) (31,319) (37,895) (123,781) 營業毛利 1,704 2,421 3,618 4,705 12,448 2,630 3,999 5,158 6,673 18,459 4,990 5,798 6,267 7,636 24,691 6,417 7,394 7,950 9,598 31,359 營業費用 (967) (1,269) (1,868) (2,599) (6,704) (1,419) (2,102) (2,523) (3,343) (9,387) (2,494) (2,922) (3,181) (3,907) (12,504) (3,315) (3,810) (4,092) (4,949) (16,165) 營業利益 737 1,152 1,750 2,106 5,745 1,210 1,896 2,635 3,330 9,072 2,496 2,876 3,085 3,729 12,187 3,102 3,584 3,859 4,649 15,193 營業外收入及支出 (12) (61) (8) (29) (110) (10) (9) (14) (3) (36) 100 20 20 9 149 90 25 25 5 145 稅前淨利 724 1,091 1,742 2,077 5,635 1,201 1,887 2,621 3,327 9,036 2,596 2,896 3,105 3,738 12,336 3,192 3,609 3,884 4,654 15,338 所得稅費用 90 173 270 175 708 175 291 415 527 1,408 411 458 492 592 1,953 505 571 615 737 2,429 稅後淨利 635 919 1,472 1,902 4,927 1,026 1,596 2,205 2,800 7,628 2,185 2,437 2,614 3,146 10,382 2,686 3,038 3,269 3,917 12,910 每股盈餘 0.12 0.10 0.19 0.47 0.88 0.18 0.18 0.31 0.39 1.06 0.31 0.34 0.37 0.44 1.46 0.38 0.43 0.46 0.55 1.81 重要比率 (%) 營業毛利率 18.9% 19.5% 22.1% 19.1% 19.9% 15.9% 20.1% 22.4% 20.8% 20.1% 20.9% 20.7% 20.5% 20.4% 20.6% 20.2% 20.2% 20.2% 20.2% 20.2% 營業利益率 8.2% 9.3% 10.7% 8.5% 9.2% 7.3% 9.5% 11.4% 10.4% 9.9% 10.4% 10.3% 10.1% 9.9% 10.2% 9.7% 9.8% 9.8% 9.8% 9.8% 稅前純益率 8.0% 8.8% 10.6% 8.4% 9.0% 7.3% 9.5% 11.4% 10.4% 9.9% 10.8% 10.3% 10.2% 10.0% 10.3% 10.0% 9.9% 9.9% 9.8% 9.9% 稅後純益率 7.0% 7.4% 9.0% 7.7% 7.9% 6.2% 8.0% 9.6% 8.7% 8.3% 9.1% 8.7% 8.6% 8.4% 8.7% 8.4% 8.3% 8.3% 8.2% 8.3% YoY (%) 營業收入 66.9% 87.6% 62.2% 79.9% 74.4% 83.1% 60.5% 40.7% 30.0% 46.5% 44.9% 40.7% 32.3% 16.9% 31.0% 33.0% 30.4% 28.6% 26.7% 29.3% 營業毛利 60.1% 85.6% 63.1% 59.1% 65.0% 54.3% 65.1% 42.6% 41.8% 48.3% 89.7% 45.0% 21.5% 14.4% 33.8% 28.6% 27.5% 26.9% 25.7% 27.0% 營業利益 96.0% 110.2% 66.3% 59.9% 74.4% 64.3% 64.6% 50.6% 58.1% 57.9% 106.2% 51.6% 17.1% 12.0% 34.3% 24.3% 24.6% 25.1% 24.7% 24.7% 稅後純益 97.8% 97.1% 71.1% 63.2% 75.1% 61.6% 73.7% 49.8% 47.2% 54.8% 113.0% 52.7% 18.5% 12.4% 36.1% 22.9% 24.6% 25.1% 24.5% 24.3% QoQ (%) 營業收入 -34.3% 37.7% 32.0% 50.5% -33.1% 20.7% 15.7% 39.0% -25.4% 17.2% 8.9% 22.8% -15.1% 14.9% 7.4% 20.9% 營業毛利 -42.4% 42.1% 49.4% 30.0% -44.1% 52.1% 29.0% 29.4% -25.2% 16.2% 8.1% 21.8% -16.0% 15.2% 7.5% 20.7% 營業利益 -44.1% 56.4% 51.9% 20.3% -42.5% 56.7% 38.9% 26.4% -25.0% 15.2% 7.3% 20.9% -16.8% 15.6% 7.7% 20.5% 稅後純益 -77.4% 44.8% 60.2% 29.3% -46.1% 55.6% 38.2% 27.0% -22.0% 11.5% 7.2% 20.4% -14.6% 13.1% 7.6% 19.8% 資料來源:立訊年報、自行估算
  14. 14. • 目前立訊本益比已來到38x左右,受惠於Type C成長趨勢,且立訊在AirPods代工的份額增加至60%, 又因其手機天線組裝技術符合目前趨勢,估計2022年EPS 1.81元,故給予40x本益比 依據本益比河流圖給予40xPE 14 資料來源:自行估算 圖3-1:立訊本益比河流圖 0 10 20 30 40 50 60 2015/1/5 2015/7/5 2016/1/5 2016/7/5 2017/1/5 2017/7/5 2018/1/5 2018/7/5 2019/1/5 2019/7/5 2020/1/5 2020/7/5 PE 11x 20x 29x 38x 46x
  15. 15. 2020/12/11收盤價為52元,預估目標價為72元,給予買進評 等,潛在漲幅38.5%。 買進理由是: 1. 為符合手機快充標準,Type C接口成未來趨勢; 2. 立訊為AirPods主要供應商,佔總訂單六成; 3. 因應5G發展,LCP天線將取代原先的PI天線,立訊手機天 線組裝技術符合此趨勢。 基於以上三點理由使2022年營收YoY+29.3%,EPS 為1.81元, 故給予40x本益比,目標價72元。 15 2018A 2019A 2020F 2021F 2022F 營收 (百萬元) 35,850 62,516 91,608 120,002 155,140 毛利率 21.0% 19.9% 20.1% 20.6% 20.2% 營業利益率 9.2% 9.2% 9.9% 10.2% 9.8% 稅後淨利率 7.8% 7.9% 8.3% 8.7% 8.3% EPS(元) 0.51 0.88 1.06 1.46 1.81 評等 2020/12/11 收盤價 目標價 潛在漲幅 買進 CNY 52 CNY 72 38.5% 0 10 20 30 40 50 60 70 股價 (元)
  16. 16. 附錄 4 16
  17. 17. • 董事長:王來春 • 公司成立時間:2004/5/24 • 資本額:人民幣12,600萬元 • 上市時間:2010/9/15 公司簡介 17 王來春 王來勝 立訊有限公司 立訊精密工業股份有限公司 50% 50% 100% 47.1% 資料來源:立訊年報
  18. 18. 全球連接器產業規模 18 -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 營收 (百萬美元) YoY (%)
  19. 19. • 立訊市佔率由2015年排名第九,上升至2018年第六,顯示其在連接器產業成長快速 2018連接器廠市占率 19 泰科 16% 安費諾 11% 莫仕 8% 安波福 5% 富士康 5% 立訊 4% 失崎 4% JAE 3% J.S.T. 2% 羅森貝格爾 2% Others 40% 2010 2015 2018 泰科 泰科 泰科 莫仕 安費諾 安費諾 安費諾 莫仕 莫仕 矢崎 安波福 安波福 FCI 矢崎 富士康 JST 富士康 立訊 富士康 JAE 矢崎 安波福 JST JAE Hirose 立訊 JST JAE Hirose 羅森貝格爾 資料來源: Bishop & Associates
  20. 20. TWS市佔率 20 Apple 小米 三星 資料來源:Strategy Analytics
  21. 21. • LCP的天線材質可承受的頻率範圍較MP的天線材質廣 Sub-6GHz v.s. mm-Wave 21 特性 Sub-6GHz mm-Wave 頻率範圍 3 – 6GHz 24 – 71GHz 天線材質 MPI LCP 可承受頻率 10 – 15GHz > 15GHz 成本 (USD) 3.0 5.5 資料來源: 每日頭條
  22. 22. LCP天線產業鏈 22 資料來源: 自行整理
  23. 23. • 消費性電子的產品營收最大;立訊各產品的毛利率多介於20 – 24%之間,唯汽車類的產品毛利率較低 產品營收及毛利率 23 21.5% 21.2% 22.5% 22.2% 21.9% 16.7% 16.5% 17.3% 16.5% 16.6% 20.8% 17.3% 23.5% 23.4% 23.4% 21.2% 20.0% 19.9% 20.5% 20.1% 22.7% 22.3% 23.3% 23.0% 23.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018 2019 2020F 2021F 2022F 電腦 汽車 通訊 消費性電子 其他 26,807 51,990 78,512 104,808 137,151 - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 2018 2019 2020F 2021F 2022F 電腦 汽車 通訊 消費性電子 其他 圖:產品毛利率 圖:產品營收 資料來源: 立訊年報、自行整理

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