En el webinar, Sergio Perez nos introduce en el mundo del Value Investing. De su mano entenderemos la inversión en valor que consiste en aprovechar las fluctuaciones a corto plazo de las cotizaciones para poder invertir a largo plazo de forma más eficiente.

1. ¿Cómo comenzar en
Value Investing?
En inversiones sólo debo hacer un par
de cosas bien, siempre y cuando no
haga muchas cosas mal.
Warren Buffett.

2. El decálogo de Benjamin Graham
1. La rentabilidad por ganancias de la acción (calculada como las ganancias
por acción dividida por el precio de cotización) debe doblar la rentabilidad de
un bono de una empresa AAA.
2. El ratio precio a ganancias de la acción debe ser un 40% inferior al mismo
ratio representativo de todo el mercado (durante un período de cinco años
como mínimo).
3. La rentabilidad por dividendos debe ser superior a dos tercios de la
rentabilidad de los bonos corporativos AAA.
4. El precio de las acciones debe ser inferior a dos tercios del valor libro de los
activos tangibles de la empresa (el activo tangible debe ser dividido por el total
de acciones en circulación).
5. El precio de las acciones debe ser inferior a dos tercios del valor del activo
corriente neto (activos corrientes menos pasivos corrientes, luego se divide la
diferencia por el número de acciones en circulación).

3. 6. El ratio deuda a patrimonio (contable) debe ser inferior a 1.
7. Los activos corrientes deben ser superior a los pasivos corrientes.
8. Los activos corrientes netos son, al menos, el doble de las deudas de la
empresa.
9. Un crecimiento histórico de las ganancias por acción del 7% durante los
últimos diez años.
10. No más de dos años de decrecimiento en las ganancias durante los
últimos diez años.

4. Proceso General del Value Investing
A
• Objetivos y Restricción
Presupuestaria del Inversionista.
B
• Análisis Fundamental y
Entendimiento del Negocio.
C
• Observar Precios en el Mercado y
Establecer Margen de Seguridad.

5. El Costo de Capital
1. Ser un promedio ponderado de los costos, de todas las fuentes de
financiamiento de la empresa, a medio y largo plazo.
2. Ser calculado después de impuesto.
3. Se utilizarán tasas nominales de rendimiento anuales para flujos de caja
nominales. De usarse tasas reales, los flujos deben ser actualizados de
acuerdo a la variación de un índice de nivel de precios o a la variación de
la tasa de inflación anual esperada.
4. Deberá estar ajustado al riesgo sistemático de cada proveedor de fondos,
puesto que éste esperará un rendimiento apropiado al riesgo que incurre.
5. Las ponderaciones deberán calcularse con base en los valores de
mercado de las diferentes fuentes financieras. En ausencia de estos
valores, se deberá usar la información contable disponible.
6. La tasa de descuento está sujeta a variaciones a través del período de
previsión de los flujos de caja, debido a las alteraciones que puedan ocurrir
en la inflación, riesgo sistemático y la estructura de capital.

6. Fuentes de Financiamiento
1. El costo de las deudas:
𝑉𝐴 =
𝑖=1
𝑛
𝑄
(1 + 𝑘 𝑑𝑖)𝑖
+
𝑁
(1 + 𝑘 𝑑𝑛) 𝑛
• 𝑄 = 𝑒𝑙 𝑐𝑢𝑝ó𝑛 𝑜 𝑝𝑎𝑔𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑖𝑐𝑜 𝑦 𝑛 = 𝑡𝑖𝑒𝑚𝑝𝑜
El costo de las deudas es función de tres variables:
i. Los tipos de interés (cuanto más suben mayor es el costo de las deudas y
viceversa);
ii. El riesgo financiero o de insolvencia de la empresa (a mayor riesgo le
corresponde un mayor costo de las deudas y viceversa);
iii. El tax shield de los intereses (a mayor tipo impositivo marginal, mayor
desgravación y menor costo, y viceversa).

7. Fuentes de Financiamiento
2. El costo de las acciones ordinarias:
Modelo CAPM considerando prima por tamaño y riesgo específico:
𝑘 𝑒 = 𝑅𝑓 + 𝐸 𝑀 − 𝑅𝑓 𝛽 + 𝑃𝑅 𝑒𝑡 + 𝑃𝑅 𝑟𝑒
Si incorporamos una prima por liquidez, la expresión sería la siguiente:
𝑘 𝑒 = [𝑅 𝑓+ 𝐸 𝑀 − 𝑅𝑓 𝛽 + 𝑃𝑅 𝑒𝑡 + 𝑃𝑅 𝑟𝑒] ∗ (1 + 𝑃𝑅𝑙)
3. El costo de las acciones preferentes:
𝑘 𝑝 =
(𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜)
(𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 − 𝑐𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑒𝑚𝑖𝑠𝑖ó𝑛)

8. Fuentes de Financiamiento
4. El Costo de Capital Medio Ponderado:
𝑘 𝑐𝑐𝑚𝑝 = 𝑘 𝑑𝑖
′
∗
𝐷
𝑉
+ 𝑘 𝑝 ∗
𝑃
𝑉
+ 𝑘 𝑒 ∗
𝐸
𝑉
Donde 𝑘 𝑑𝑖
′
, 𝑘 𝑝 𝑦 𝑘 𝑒 son los costos de capital de la deuda efectiva, acciones
preferentes y ordinarias. 𝐷, 𝑃 𝑦 𝐸 Representan la deuda, acciones preferentes
y ordinarias a valor de mercado. 𝑉 es el valor de mercado de la empresa.

9. Análisis Fundamental
Análisis Histórico
Análisis
Sectorial
Generadores
de Valor: ROIC,
ROE, EBITDA,
Flujos de Caja
Operacionales.

10. Liquidez y Solvencia
Rentabilidad y
Crecimiento
Eficiencia Operacional

11. Métodos de Valoración
1. Flujos de Caja Descontados.
2. Opciones Reales.
3. Modelo Black and Scholes
(Opciones).
4. Múltiplos de Valoración.
5. Opinión de expertos.
¿Qué realmente funciona en la
práctica?

12. Modelo de Flujo de Caja
Descontados
«El flujo de caja libre se define como el beneficio operativo después de
impuestos al que se le añade las amortizaciones, y a su vez, se restan los
pagos necesarios para aumentar el capital de trabajo neto y las inversiones en
activo fijo.»
Estructura de un Flujo de Caja Libre:
Flujo de caja bruto
+ Ingresos Operativos
- Costos Operativos
= Beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones (EBITDA)
- Amortizaciones
= Beneficio antes de Intereses e Impuestos (BAIT)
- Impuesto sobre el BAIT
= Beneficio antes de Intereses después de Impuesto (BAIDT)
+ Amortizaciones
= Flujo de caja bruto (FCB)

13. Modelo de Flujo de Caja
Descontados
II. Inversión bruta
+ Aumento del capital de trabajo neto
+ Inversión en activo fijo
+ Inversión neta en otros activos
= Inversión bruta (IB)
III. Flujo de caja libre (FCL o FCF)
+ Flujo de caja bruto (FCB)
- Inversión bruta (IB)
= Flujo de caja libre (FCL o FCF)

14. Flujos de Caja y la Creación de Valor
1. La creación de valor depende del rendimiento sobre el capital invertido,
medido a través del ROIC (return on investment capital) y del crecimiento
de los beneficios (g).
2. Solo aumentando los flujos de caja se creará valor.
3. La variación del precio de una acción dependerá de las expectativas del
mercado sobre sus resultados esperados (ROIC y g), y no sólo sobre su
actual rendimiento.
4. El valor de un negocio dependerá de sus propietarios y administradores.
Ellos determinan la estrategia de la empresa y sus políticas financieras.
Flujo de caja libre = BAIDT*(1- tasa de inversión neta) = (capital
invertido*ROIC)*(1-(inversión neta/BAIDT))
Definiendo BAIDT: el beneficio operativo después de impuestos suponiendo
que la empresa estuviese financiada sólo con recursos propios.
La inversión neta: la suma de la inversión en activo fijo, capital de trabajo e
incremento en otros activos menos todas las amortizaciones relacionadas.
Capital Invertido: inversión de carácter operativo realizada en el activo fijo y en
el capital de trabajo neto.

15. Múltiplos Comparables
Utilidad: Proporciona información relevante sobre el
valor de la empresa. Su valor estará más en línea del
mercado porque se basa en su valor relativo y no en el
valor intrínseco.
Simplista: Comprime el resultado conjunto de varios
generadores de valor en una única cifra, lo que dificulta
la desagregación del efecto de aquéllos.
Simplicidad: Facilidad de cálculo y amplia
disponibilidad de datos. Los supuestos explícitos son
menores que en el Flujo de Caja Descontados.
Estático: No tienen en cuenta el comportamiento
dinámico de un negocio y competencia, al concentrarse
en un momento determinado del tiempo.
Relevancia: Los múltiplos se basan en datos
estadísticos clave que utilizan ampliamente los
inversores.
Dificultad de comparar: Los múltiplos difieren entre sí,
lo que dificulta la comparación.
Comprensión: Más fácil de comprender y de presentar
que el Flujo de Caja Descontado.
Inconsistente: Al ignorar el riesgo, el crecimiento, y la
generación de flujos de caja puede dar lugar a
estimaciones inconsistentes de valor.
Modal: Si el sector está sobrevalorado/infravalorado en
el mercado el valor de la empresa será siempre distinto
respecto a su valor real.
En la siguiente tabla resumiremos lo favorable y lo inconveniente de usar
múltiplos de valoración.

16. Múltiplos más comunes
1. Múltiplo Precio a Utilidad (PER):
P/U = Precio / Utilidad por Acción
2. Múltiplo Precio a Valor Libro o Price to Book:
P/B = Precio / Valor contable del patrimonio por acción
3. Múltiplo EV/EBITDA.
Múltiplo Valor a EBITDA = Valor de mercado de la empresa / EBITDA
[EBITDA: Ganancia antes de interés, impuestos, depreciación y
amortización]

17. Teoría del Ciclo: Cuándo invertir
En qué puedo invertir dependiendo de la etapa del ciclo bursátil.
Tendencia Primaria Alcista:
• Fase de acumulación, liquidez y fundamental.
Invertir en acciones de empresas con Beta elevado y en sectores relacionados
al ciclo económico: extracción de materias primas, construcción, consumo
(básico y discrecional), financiero y energía.
• Especulativa o declive.
Vender posiciones en acciones del sector financiero. Dado que esta etapa
inicia el aumento de los tipos de interés nominal, la renta fija se convierte en
una alternativa atractiva.

18. Caso Práctico
• Valoración de negocio Inmobiliario
• Valoración de negocio de servicios contables.
• Valoración empresas Cristalerías de Chile S.A.