No “Buy & Hold”. Damos por hecho la salida de la recesión en EE.UU, nuestro indicador cíclico nos dice que en Noviembre del 2.009, aunque todavía no está confirmado por NBER (página 4). Las expectativas de crecimiento de consenso, principalmente para EE.UU son demasiado optimistas, con previsiones para la tasa de desempleo para el conjunto del año por encima del 9% históricamente inalcanzables (página 13). En la segunda ronda el mercado está penalizando a aquellos países con mayor % de deuda sobre PIB, y que presentan peores previsiones macroeconómicas (página 3). Retrasamos subidas de tipos tanto en EE.UU como en Europa para 4ºtrimestre de 2.010 – 1ºtrimestre del 2.011, y esto debido principalmente a que esperamos un crecimiento más lento que el de consenso. Decíamos en informes anteriores que la tasa de desempleo en EE.UU probablemente recuperara tracción en el primer trimestre del 2.010, pero se mantendría en niveles altos durante un tiempo prolongado (página 11). Seguimos pensando lo mismo. El mes de Febrero aleja el riesgo de continuidad en un movimiento correctivo global más severo, y nos deja claro que este movimiento es discriminatorio y por tanto regional. Por otro lado que la sensibilidad del mercado a noticias adversas ha aumentado, y que por tanto probablemente el año sea mucho menos direccional que el ejercicio que dejamos atrás. A nivel técnico para los próximos meses esperamos un movimiento en rango, por lo que entendemos que hay que huir de estrategias “Buy & Hold” y rotar cartera de mayor a menor beta dentro de dicho movimiento. No descartamos “Sell in May and Go Away” (páginas 25 y 27). En nuestro Asset Allocation ideal, las ponderaciones serían las siguientes: Renta Fija Global 15%, Retorno Absoluto 35%, Renta Variable 50% (Brasil 15%, Emergentes Global 15%, Nasdaq 15%, Energías Alternativas 5%). De momento no volvemos a China. Por regiones estamos positivos en EE.UU y Brasil. Realizamos rotación sectorial. Pasamos a estar Positivos en Alimentación, Viaje & Ocio, Retail, Utilities y Materiales Básicos. Encontramos una oportunidad de compra en las medianas compañías, consideramos que en este ejercicio lo harán mejor que las grandes en términos relativos. En divisa estamos positivos en el Dólar, Dólar Canadiense, Corona Sueca y Yen. Publicado por www.saladeinversion.es, una iniciativa de Saxo Bank y su alianza de socios en España.

1. Estrategia Marzo 2010
Oscar Germade,
CortalConsors Trading & Research
902 50 50 50
www.cortalconsors.es

2. Conclusiones
u No “Buy & Hold”.
n Damos por hecho la salida de la recesión en EE.UU, nuestro indicador cíclico nos dice que en Noviembre del 2.009,
aunque todavía no está confirmado por NBER (página 4).
n Las expectativas de crecimiento de consenso, principalmente para EE.UU son demasiado optimistas, con previsiones
para la tasa de desempleo para el conjunto del año por encima del 9% históricamente inalcanzables (página 13).
n En la segunda ronda el mercado está penalizando a aquellos países con mayor % de deuda sobre PIB, y que
presentan peores previsiones macroeconómicas (página 3).
n Retrasamos subidas de tipos tanto en EE.UU como en Europa para 4ºtrimestre de 2.010 – 1ºtrimestre del 2.011, y
esto debido principalmente a que esperamos un crecimiento más lento que el de consenso.
n Decíamos en informes anteriores que la tasa de desempleo en EE.UU probablemente recuperara tracción en el primer
trimestre del 2.010, pero se mantendría en niveles altos durante un tiempo prolongado (página 11). Seguimos
pensando lo mismo.
n El mes de Febrero aleja el riesgo de continuidad en un movimiento correctivo global más severo, y nos deja claro que
este movimiento es discriminatorio y por tanto regional. Por otro lado que la sensibilidad del mercado a noticias
adversas ha aumentado, y que por tanto probablemente el año sea mucho menos direccional que el ejercicio que
dejamos atrás.
n A nivel técnico para los próximos meses esperamos un movimiento en rango, por lo que entendemos que hay que huir
de estrategias “Buy & Hold” y rotar cartera de mayor a menor beta dentro de dicho movimiento. No descartamos “Sell
in May and Go Away” (páginas 25 y 27).
n En nuestro Asset Allocation ideal, las ponderaciones serían las siguientes: Renta Fija Global 15%, Retorno
Absoluto 35%, Renta Variable 50% (Brasil 15%, Emergentes Global 15%, Nasdaq 15%, Energías Alternativas
5%). De momento no volvemos a China.
n Por regiones estamos positivos en EE.UU y Brasil.
n Realizamos rotación sectorial. Pasamos a estar Positivos en Alimentación, Viaje & Ocio, Retail, Utilities y
Materiales Básicos.
n Encontramos una oportunidad de compra en las medianas compañías, consideramos que en este ejercicio lo harán
mejor que las grandes en términos relativos.
n En divisa estamos positivos en el Dólar, Dólar Canadiense, Corona Sueca y Yen.
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3. MacroCharts
Fuente: OECD.
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Confianza vs S&P
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Fuente: Bloomberg y CortalConsors Trading Research.
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S&P
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MacroCharts

5. MacroCharts
Fuente: Bloomberg y CortalConsors Trading Research.
Cyclical Index CortalConsors Trading&Research
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ZEW EXPECTATIVAS vs EUROSTOXX50 YOY
Fuente: Bloomberg y CortalConsors Trading Research.
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-20,00%
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MacroCharts

7. MacroCharts
Fuente: Bloomberg.
u ISM MANUFACTURERO
n Una lectura por encima del 50% indica que la actividad económica del sector se está
expandiendo, por debajo del 50% que se está contrayendo. Una lectura por encima del 41.2%
durante un periodo de tiempo relativamente largo también indica que la actividad se está
expandiendo. La distancia entre el 50% y el 41.2% es indicativo de la fortaleza o debilidad de la
expansión en la actividad.Última lectura 56.5%, por tanto en expansión.
7

8. MacroCharts
Fuente: Bloomberg.
u ISM NO MANUFACTURERO
n Una lectura por encima del 50% indica que la actividad económica del sector
se está expandiendo, por debajo del 50% que se está contrayendo. Última
lectura 53.0%, por tanto en expansión.
8

9. MacroCharts
Fuente: Bloomberg.
u National Association of Home Builders Index.
n Empieza a normalizarse la vivienda. Su evolución en los siguientes
meses será clave para anclar el cambio de tendencia que se ha
originado en la renta variable.
9

10. MacroCharts
Fuente: Bloomberg.
u ADP National Employment Report.
n La destrucción de empleo está perdiendo momento.
10

11. MacroCharts
Fuente: Bloomberg..
u US EMPLOYEES ON NONFARM PAYROLLS TOTAL MOM NET CHANGE .
n La destrucción de empleo está perdiendo momento.
11

12. MacroCharts
Fuente: Bloomberg.
12

13. Escenario Consenso
Fuente: Bloomberg.
Escenario Consenso
12 1,4
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10 10,03 1,2
9,63 9,9 9,8 9,7 9,5 9,3
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2,95 2,75 2,8 2,85 2,8
2 2,2
0,25 0,25 0,25 0,25
0,2
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Q3 09 Q4 09 Q1 10 Q2 10 Q3 10 Q4 10 Q1 11
PIB real (%QOQ SAAR) Desempleo (%) Tipo de Banco Central (%)
13

14. BONO 10 AÑOS USA VS MSCI WORLD
Fuente: Bloomberg.
u Bajista
n Se confirma la vuelta en precio en los bonos americanos, pérdida
de momento por tanto en renta fija a favor de la renta variable.
14

15. Pronóstico Crecimiento
Fuente: Bloomberg.
PIB% Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1
09 09 10 10 10 10 11
USA 2.20 5.90 2.95 2.75 2.80 2.85 2.80
EUR -4.10 -2.10 0.75 1.30 1.25 1.40 1.70
CHN 9.10 10.70 11.00 9.80 8.50 8.20 --
BRA -1.22 3.95 5.90 5.00 4.00 -- --
JAP 0.00 4.60 1.10 1.25 1.55 1.65 1.75
IND 7.90 6.35 6.95 7.60 8.00 -- --
RUSS -8.90 -4.30 4.55 4.80 3.00 3.20 --
15

16. Pronóstico Tipos
Fuente: Bloomberg.
Tipos Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2
10 10 10 10 11 11
FED 0.25 0.25 0.50 1.00 1.25 1.50
BCE 1.00 1.00 1.00 1.25 1.50 2.00
BOE 0.50 0.50 0.50 1.00 1.25 2.25
BOC 0.25 0.50 0.75 1.50 1.75 2.25
16

17. Pronóstico BPA S&P 500
Fuente: Bloomberg.
Índice Q4 09 Q1 10 Q2 10 Q3 10 2009 2010
S&P500 +76.1% +28.7% +28.6% +22.3% -11.5% +27.4%
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Q4 09 Q1 10 Q2 10 Q3 10 2009 2010
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18. TED (T-Bill 3 Meses vs Libor 3 Meses)
Fuente: Bloomberg.
u TED
n Initially, the TED spread was the difference between the interest rates for three-month
U.S. Treasuries contracts and the three-month Eurodollars contract as represented
by the London Interbank Offered Rate (LIBOR). However, since the Chicago
Mercantile Exchange dropped T-bill futures, the TED spread is now calculated as the
difference between the three-month T-bill interest rate and three-month LIBOR.
n TED is an acronym formed from T-Bill and ED, the ticker symbol for the Eurodollar
futures contract.
18

19. Divisas USD
Fuente: Bloomberg.
19

20. Divisas EUR
Fuente: Bloomberg.
20

21. Índices Bursátiles (3 Meses)
Fuente: Bloomberg.
21

22. S&P 500 (Mensual-Logarítmico)
22

23. S&P 500 (Semanal-Logarítmico)
23

24. Ibex-35 (Mensual-Logarítmico)
24

25. Ibex-35 (Semanal-Logarítmico)
25

26. Sectores (3 Meses)
Fuente: Bloomberg.
26

27. Asset Allocation
ASSET ALLOCATION
35%
u Stock Picking:
Picking:
n Afi Monetario Euro ETF.
n Lyxor ETF Brazil.
n Lyxor ETF China.
n Lyxor ETF MSCI Emerging
Markets.
n Lyxor ETF Nasdaq 100.
n Lyxor ETF Euro Corporate 15% 15% 15% 15%
Bond.
n Lyxor ETF New Energy.
n Carmignac Patrimoine.
n Carmignac Securite.
5%
n Lyxor ETF IBEX 35 Inverso.
CARMIGNAC BRAS LEM UST CARMIGNAC ENER
SECURITE PATRIMOINE
27

28. Stock Picking Fundamental
Fuente: Bloomberg.
28

29. Stock Picking Dividendo
Fuente: Bloomberg.
29

30. u Este análisis, elaborado por Cortal Consors, Sucursal en España, se le proporciona sólo para su información, no toma en consideración las
circunstancias personales y perfil de riesgo de los inversores y no constituye una oferta o recomendación de compra o venta de instrumentos financieros.
La información se proporciona basándose en fuentes consideradas como fiables, si bien Cortal Consors, Sucursal en España, no garantiza la exactitud de
la misma, que en ocasiones puede ser incompleta o resumida. Cortal Consors, Sucursal en España no se hace responsable del uso que se haga de esta
información ni de los perjuicios que pueda sufrir el inversor que formalice operaciones tomando como referencia las valoraciones y opiniones recogidas en
los informes. Existen múltiples factores y variables de tipo económico, financiero, jurídico y político incontrolables e impredecibles que pueden ocasionar
una evolución desfavorable de los valores e instrumentos financieros a que se refieren estos informes. Cortal Consors, Sucursal en España declina toda
responsabilidad derivada del contenido de esta información. El presente informe es confidencial y no podrá ser comunicado a cualesquiera otras personas
que no sea a quien expresamente se dirige esta comunicación. Asimismo no podrá ser reproducido ni total ni parcialmente sin la autorización expresa de
Cortal Consors, Sucursal en España.
u Los análisis contenidos en este informe son conforme a las Directivas comunitarias 2004/39/CE 21.04.2004; 2006/73/CE 10.08.2006; 2003/6/CE
28.01.2003; 2003/124/CE 22.12.2003; 2003/125/CE 22.12.2006 y 2004/72/Ce 29.12.04. Este análisis es también conforme con las normas españolas
a través de las que se han implementado en España en las referidas Directivas, esto es, la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores
("LMV") y el Real Decreto 1333/2005, de 11 de noviembre, por el que se desarrolla la LMV en materia de abuso de mercado.
30