1. Seng Heng Bank - Center for Investment and Risk
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誠興銀行 - 投資及風險研究中心
投資新思維 刊登日期 ：二零零六年十二月四日（市民日報）
作者為誠興銀行投資及風險研究中心投資策略員何穎恒及分析員黃碩東
美是人所渴求的。而化妝品可以使人變得更漂亮。今期的主角是銷售自家品牌化妝
品的自然美(157)，大家一齊看看其投資價值會否就如公司名稱般一樣的美。
自然美簡介
自然美是於1972年由專業美容專家蔡燕玉所創立。現時集團主要以NB及Bio-up 品
牌製造及銷售護膚產品，香薰產品，彩妝及健康食品等多種產品。產品的銷售地主
要是在中國及台灣為主。從圖一可見集團現在業務營業額主要來自中國。在中國的
營業額由去年上半年的九千八百萬升至今年上半年的一億一千三百萬，升幅達
15.9%。 而過往平均三年的營業額升幅只是3.2%，可見中國業務的增長有所加快。
台灣的業務營業額卻下跌之中，與去年同期相比下跌了26.9%，這是因為在期內台
灣經濟衰退，影響了市民的消費意欲所致。雖然營業額在兩地平均只有温和增長，
但過往三年盈利平均增長率竟達22.4％，遠高於營業額增長率。這大部份是歸功於
集團於去年開始實行了對品牌的一些改革策略(下文會詳細說明)，而令毛利率上升及
包裝費用下降所至。

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自然美(157)營業額(圖一)
百萬港元
中國業務營業額過往三年平均增長率：3.3% 盈利過往三年平均增長率:22.4%
250,000 台灣業務營業額過往三年平均增長率：7.8%
200,000
150,000
100,000
50,000
0
2006上半年 2005上半年 2005 2004 2003
中國 台灣 其他
獨特經營模式
自然美的主要收入來自水療中心及百貨
水療中心經營模式及數量(圖二)
專櫃。在2006 上半年完結時，集團共開
2039
設了2166間店舖，其中2079間為水療中
心，另外87間為專櫃。 各水療中心均向
客人提供多種服務，包括水療、面部及
身體護理以及皮膚護理分析服務。而百
25
15
貨專櫃一般提供皮膚護理分析。從圖二
加盟者擁有 委託經營 自資經營
可見，集團的水療中心其中2039間為加
盟者擁有。 加盟店須負責水療中心的資

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本投資，另須於其水療中心使用〔自然美〕或〔NB〕品牌產品。自然美會提供員工
培訓服務給其下加盟店，以確保加盟店的服務質素及品牌形象。讀者可能會問為什
麼自然美九成以上水療中心為加盟者擁有，自家經營不是利潤更高嗎?這是因為自家
水療中心的經常開支較加盟店高得多，加上管理上也會較因難，集團主張集中火力
利用公司資源來刺激產品銷售，這也不失為一個好的市場策略。
收入來源
產品銷售
產品銷售為自然美的主要收入，並主要來自水療中心及專櫃。從圖三可見自然美的
產品服務收入與去年相比下沒大變動，只是微升了一百五十萬元．其實在05年集團
推行了品牌革新計劃，當中包括本集團之整體品牌形象，加盟店形象及新產品包裝
等。在上半年度完結時，集團已重新包裝合共１８３種產品，產品銷售邊際毛利率
由去年同期之84%增加3%至87%,因而令中國市場的產品銷售增加了一千六百多萬，
但因為台灣業績倒退，所以影響了總體產品收入的增幅。預期台灣業務在下年度的
前景仍然不明朗，但透過集團成功的市場策略，中國業務的快速增長及比重日漸增
加下，產品銷售額應可繼續有增長。

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自然美(157)收入份佈(圖三)
百萬港元
350,000
300,000
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
0
2006 上半年 2005上半年 2005 2004 2003
產品 服務 委託經營
服務
服務收入包括自資經營水療中心所得服務收入，來自加盟店的培訓收入及管理費以
及其他服務相關收入。因集團不能分佔加盟商所經營水療中心所得任何服務收入，
所以這業務只是佔營業額的少部分。
委託經營
為更有效分配財務及人力資源，集團委託中國當地優秀經營者經營集團擁有的水療
中心，可見這與集團專心刺激產品銷售增長的策略是一致的。

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自然美（１５７）股價走勢（圖四）
港元
1.2
1
0.8
0.6
0.4
0.2
0
11/30/2005 2/28/2006 5/30/2006 8/30/2006 11/30/2006
總結
自然美一年的股價升幅達85%（圖四）。除着國內人民消費力增加，對化妝品產品
的需求應是有增無減。雖然因業務持續擴大，集團決定引入更專業的管理團隊，可
望增強公司的營運效率，加上公司派息比率達8成，但現時預測市盈率為20.１倍(表
一)，現價實在不太便宜。如讀者對此股有興趣的話，不防在其股價作出調整時才吸
納，也不失為一隻具長線投資價值的股票。
自然美數據(表一)
2006 年 市值 2007 年 2007 財 06-08 每
股票代 9 月 19 (億港 每股盈 政年度 股盈利增
股票名稱 號 日股價 元) 利預測 市盈率 長率
自然美 157 1.09 21 0.052 20.1 21.5%